ジェイミー・ダイモンが市場が未だ見たくない数字を提示
2026年4月6日、トランプ大統領が世界市場を揺るがす一連の関税を発表してからわずか1週間後、JPモルガン・チェースはそのCEOから株主への年次手紙を公開した。全57ページ。この文書では、現在の環境を第二次世界大戦以来最も危険で複雑なものとして描写している。この言葉は単なるレトリックではなく、そこには金融システムの背後にある構造があり、それを冷静に読むことは重要だ。
この銀行は、日々10兆ドル以上を120以上の通貨で取引し、160カ国以上で運営している。2024年には、世界中の機関投資家や消費者に2.8兆ドルの信用を拡大し、35兆ドル以上の資産を保護している。ここまで規模の大きい銀行が、持続的なインフレ、潜在的なリセッション、長期的な経済連携の脆弱性について警告を発するのは、単なる哲学的議論からではなく、これらのリスクが直接的にその運用流れ、信用ポートフォリオ、そしてそれらのボリュームを損なうことなく維持する能力に影響するからだ。
断片化する世界での運営コスト
2026年の調整後支出見通しはおおよそ1,050億ドルで、前年から9,000億ドルの増加を示している。これは単年度でのコストベースが9.4%増加することを意味する。これを相対的な視点で見ると、この9,000億ドルはラテンアメリカの中規模銀行数十行の年間運営予算に相当する。
表面的な読み方では、JPモルガンが成長に投資しているように見える。しかし、冷静な財務的視点では異なる。日々10兆を動かす機関が、競争ポジションを維持するために年々約10%のコストベースを拡大する必要があるということは、景気循環のみでは消失しない構造的な圧力を抱えていることを示している。その圧力の一因は、地政学から直接生じている。160カ国での運営、ウクライナ及び中東での戦争、そして中国との緊張、再構成中の関税制度は、運営の冗長性や高くなった為替ヘッジ、そして10年前には存在しなかった法務およびコンプライアンスのチームを必要とする。
CEOは、自身の最も大きな懸念は短期的な損失ではなく、関税がアメリカの長期的な経済連携に与える影響であると明示した。この区別は金融的に重要である。壊れた連携は次の四半期の損益計算書には現れないが、国際的な資本調達能力や、国家債務市場へのアクセス、毎日この銀行のボリュームを支える貿易コルレスポンデントの流動性には影響するからだ。
インフレがマニュアルに応じない時
過去2年間の支配的なストーリーは、中央銀行が十分に金利を上げればインフレが収束するというものであった。ダイモンの診断は、持続的な構造的インフレ、すなわち持続的な赤字支出、サプライチェーンの再構成、インフラストラクチャーの需要、そして増加する軍事支出が影響していることを指摘している。これらは2、3回の利率変更で修正できる要因ではない。
銀行にとって、持続的なインフレと高金利が長期間続くことには具体的なメカニズムがある。短期的にはネット金利マージンが有利になる可能性があるが、借り手（企業や消費者）がより長く高い資金調達コストに直面することで、信用ポートフォリオの質は悪化する。その銀行自身も、2024年の経済回復の重要な柱の一つである消費者の支出が最近弱まる兆候を見せていると認識している。これは単なる統計的ノイズではなく、収入面での見える亀裂の最初の兆候である。
JPモルガンが内部で展開している大規模言語モデルプラットフォームは、この文脈において明確な論理を持つ。運営コストが予測通りに増加するなら、全ての圧力を顧客に転嫁することなくマージンを保護する唯一の方法は、取引処理の単位コストを削減することである。ここでのAIは、革新の賭けではなく、効率のレバーであり、収益性の方程式の分母に直接的な影響をもたらすものである。
誰も予期しないプライベートマーケットと債務のリスク
手紙で言及されたリスクの一つであり、メディア報道が関税よりも深く扱っていないのがプライベートマーケットである。この10年間、プライベートエクイティとプライベートデットは急速に成長したが、それは低金利のために流動性の無い高利回り資産が伝統的な固定利回りの代わりに魅力的だったからである。しかし、その環境はもはや存在していない。
プライベートマーケットが本質的に悪いわけではない。問題は、それらの資産の評価が公的市場ほど頻繁かつ透明に更新されないことにある。金利が上昇し、維持されるとき、ほぼゼロ金利環境で起源したプライベートデットの流動性の無い資産は、バランスシートに認識されていない損失を内包している。JPモルガンのような銀行にとって、プライベートエクイティファンドや代替的な信用構造への融資に曝されることは、安楽な状況ではない。これらの市場の評価の不透明さは一時的なクッションとして機能する可能性があるが、持続的な信用ストレスのある環境では、その不透明さは見えない集中リスクに変わる。
ダイモンは、リスクが金融システムの影の部分に移行していることについて何年も警告をしている。今の違いは、持続的なインフレ、高金利、消費の減速というリスクが現実化するマクロ経済の背景が存在し続けていることであり、歴史的にリスク回避の傾向を加速させている地政学的な不安定さも同時に存在していることだ。
不確実性のサイクルにおいて嘘をつかない唯一の指標
この手紙を読む方法は、JPモルガンを超えて広がっている。それは、どのような規模の国際的な事業でも現在直面している緊張の地図である。地政学的な断片化が運営コストを引き上げ、構造的インフレが実質的なマージンを圧迫し、外部資本へのアクセス（債務や株式）はますます高く不確実になる。まさに必要とされる時に。
この環境におけるJPモルガンの応答は、撤退することではなく、同社が「バランスシートの強さ」と呼ぶものを深め、市場シェアの獲得を強化することである。そのシェアは、再発的に収益を生む顧客のボリュームに変換され、それが能力の拡張を支えている。日々10兆を動かす銀行がそうできるのは、顧客がどんな市場条件でもそのお金を動かす必要があるからである。実際の顧客充足に基づいて融資を行うことで生まれるその安定したフローは、サイクルが変わるときに機能する唯一のバッファーである。JPモルガンが2024年に顧客のために調達した2.8兆ドルは、単なる規模の指標ではなく、顧客が定期的かつ一貫してサービスの代金を払うことで、同社が追加の90億ドルのコストを吸収できることを示すものだ。
