Sezzle ha guadagnato realmente con il BNPL, ora il rischio è confondersi nel gioco
Sezzle (NASDAQ: SEZL) ha presentato risultati per il quarto trimestre e l'anno fiscale 2025 con un segnale raro nell'universo del "compra ora, paga dopo" (BNPL): una solida redditività e, cosa più importante, un leverage operativo. Nel Q4 2025 ha riportato entrate di 129,9 milioni di dollari (32,2% rispetto all'anno precedente) e un GMV record di 1,2 miliardi (35,3%). Il trimestre si è chiuso con un utile netto GAAP di 42,7 milioni e un margine EBITDA rettificato di 44,9%. Per l'intero anno, il dato rilevante è un utile netto di 133,1 milioni con un crescimento dei ricavi del 66,1% e un margine netto del 27,66%. Inoltre, si è registrata una migliore gestione dei costi transazionali, scesi al 37,6% dei ricavi per l'anno (35,7% nel Q4) e un margine lordo del 62,4%.
La mia lettura non è quella di festeggiare, ma di verificare la resistenza. Nei mercati finanziari, quando un'azione passa da "narrativa" a "flusso di cassa", il rischio si sposta: smette di essere "non funziona" e diventa "ha funzionato, e ora vogliono estenderlo in un territorio dove la fisica regolatoria e operativa è diversa". Sezzle, insieme ai numeri, ha annunciato due vettori strategici: Sezzle Mobile (piano telefonico illimitato da 29,99 dollari al mese, sulle reti AT&T tramite Gigs) e l'esplorazione di un charter bancario ILC (Industrial Loan Company), con l'intenzione di fare domanda nel primo semestre del 2026.
La storia di fondo è semplice: Sezzle ha dimostrato che il BNPL può generare profitti. Ora è tentata di utilizzare quel motore per trainare un camion più pesante.
Il trimestre non è stato "buono": è stata una validazione della struttura
Nel BNPL, la linea fra crescita sana e crescita artificiale di solito si basa su chi paga il costo reale del credito e dell'acquisizione dei clienti. Per questo, un GMV alto da solo non prova nulla; potrebbe essere volume subsidizzato. Quello che prova qualcosa è quando il volume arriva con margini.
Nel Q4 2025, Sezzle non solo è cresciuta: ha dimostrato che il suo modello genera flussi di cassa in modo consistente. 42,7 milioni di utile netto GAAP in un trimestre su 129,9 milioni di entrate non è un incidente statistico. E per l'anno, 133,1 milioni di utile netto con 27,66% di margine netto è una cifra che qualsiasi comitato d'investimento sarebbe obbligato a rivedere.
Il punto chiave è la meccanica: costi transazionali in calo relativo (37,6% dei ricavi per l'anno; 35,7% nel Q4) e margine lordo del 62,4%. Questo suggerisce che, man mano che cresce, Sezzle sta riuscendo a far sì che il “costo di servizio” cresca più lentamente delle entrate. In termini di portafoglio, è come vedere che il costo di copertura scende mentre il rendimento aumenta: non elimina il rischio, ma indica che la posizione è meglio costruita.
Ci sono anche segnali di disciplina finanziaria. L'azienda ha completato un riacquisto di azioni da 50 milioni e ha ancora 100 milioni autorizzati. Questo è, almeno, una dichiarazione che la direzione crede che la liquidità non venga sprecata per sostenere un castello di sabbia. In parallelo, ha ampliato la sua linea di credito a 225 milioni, il che le conferisce risorse per aumentare le originazioni o sostenere un volume maggiore senza soffocare il bilancio.
Insieme, il trimestre valida la struttura: entrate in crescita, costi relativi in calo e capitali che ritornano. Questo è l'opposto del manuale VC di “crescere prima, perdere dopo”.
La guida per il 2026 alza l'asticella e inasprisce il controllo
Sezzle ha alzato le sue previsioni per il 2026 a EPS di 4,35–4,70 (EPS rettificato puntando a 4,70), con un crescita delle entrate del 25–30% e circa 170 milioni di utile netto rettificato. L'aumento della guida è importante meno come numero e più come segnale: la direzione sta scommettendo che l'inerzia dell'efficienza continuerà.
Ma qui si presenta il primo vero rischio: le comparabili. B. Riley Securities lo ha già sottolineato riducendo il proprio prezzo obiettivo (da 111 a 76) mantenendo “Buy”, segnalando che Sezzle affronterà confronti annuali più difficili nel 2026 dopo lo slancio di iniziative precedenti come la collaborazione Sezzle On-Demand con WebBank e i programmi di abbonamento Sezzle Premium/Sezzle Anywhere, il cui impatto sarebbe più moderato quest'anno. Anche TD Cowen ha ridotto marginalmente il proprio prezzo obiettivo (da 83 a 82) con raccomandazione “hold”.
In termini di rischio: quando un'azienda migliora grazie a una miscela di iniziative straordinarie e ottimizzazione, il mercato comincia a richiedere che il “nuovo livello” sia ripetibile senza trucchi. E questo richiede che la crescita delle entrate del 25–30% venga dalla domanda reale, non da leve temporanee.
Inoltre, il mercato già riconosce un'alta volatilità: il beta riportato è 8,70 e l'intervallo di 12 mesi varia da 24,86 a 186,74 per azione. Un beta di questo tipo funge da leva emotiva: di fronte a qualsiasi segnale di rallentamento, il prezzo non si adegua, si scuote. Per un CFO o un consiglio di amministrazione, questo dato non è cosmetico; influisce sul costo implicito del capitale e sulla tolleranza del mercato agli errori di esecuzione.
La guida alta è un attivo reputazionale solo se difesa con esecuzione trimestrale. In caso contrario, diventa un debito.
Iscrizioni e nuove funzioni: buon “yield”, sempre che non deformino il nucleo
Sezzle ha riportato una crescita delle iscrizioni di circa 30% rispetto all'anno precedente, con 211.000 utenti aggiuntivi nei moduli di abbonamento. Inoltre, ha lanciato funzioni di monetizzazione come una scheda Earn, un'estensione del browser e strumenti di confronto dei prezzi.
Questo è il tipo di espansione che, se ben realizzata, migliora il profilo di rischio. Nella gestione dei portafogli, è come aggiungere fonti di rendimento con bassa correlazione all'interno dello stesso mandato. Se il BNPL dipende troppo dal ciclo di consumo e dal costo di finanziamento, le iscrizioni e gli strumenti di coinvolgimento possono agire come stabilizzatori.
Il punto è che la monetizzazione “aggiuntiva” di solito presenta due trappole:
1) Complessità operativa. Ogni nuovo modulo aggiunge superficie di guasto: supporto, frode, conformità, manutenzione, prodotto. Se questa complessità cresce più rapidamente del margine, il leverage operativo si inverte.
2) Confusione della proposta di valore. Il BNPL funziona al checkout per una minima frizione. Se l'esperienza viene sovraccaricata di incentivi e livelli, c'è il rischio di degradare la conversione o aumentare le contestazioni.
Finora, i numeri dei margini suggeriscono che Sezzle non si sta soffocando nel proprio prodotto. Il calo relativo dei costi transazionali è prova indiretta di controllo. Ma la questione non è se possono lanciare funzionalità; è se possono farlo senza trasformare l'organizzazione in un organismo con troppi organi per la sua dimensione.
Quello che mi piace dell'approccio, se visto in modo obiettivo, è che si allinea a una regola fondamentale di sopravvivenza aziendale: proteggere il nucleo redditizio e sperimentare con estensioni che, se falliscono, non uccidono il motore.
Sezzle Mobile e ILC: espansione con potenziale e rischio asimmetrico negativo
La mossa più visibile è stata Sezzle Mobile, un piano telefonico illimitato da 29,99 dollari al mese, che opera sulla rete di AT&T tramite Gigs. Questo non è BNPL. È telecom embedded come prodotto finanziario adiacente.
Il rischio qui non è morale né reputazionale; è di fisica economica. Nelle telecomunicazioni, il margine e l'esecuzione dipendono da strutture diverse: accordi all'ingrosso, churn, supporto, finanziamento dei dispositivi e una guerra dei prezzi che non perdona. Se Sezzle Mobile è uno strato leggero (un “rivenditore” con buona integrazione e costi fissi bassi), può servire come strumento di fidelizzazione e come canale di pagamenti ricorrenti. Se diventa un mini-operatore con costi crescenti, l'effetto può essere contrario: una linea di business che consuma attenzione manageriale e degrada il multiplo.
Ancora più delicato è il fronte regolamentare: Sezzle sta esplorando un charter bancario ILC, con l'obiettivo di fare domanda nel H1 2026, riconoscendo incertezze di esecuzione e regolamentazione. Un ILC potrebbe consentire di origginare e mantenere prestiti nel bilancio, migliorando potenzialmente l'economia unitaria e riducendo la dipendenza da terzi. Ma, a rischio, questo ha un nome: cambio di regime.
Con un ILC, cambiano almeno tre cose:
- Supervisione e costi di conformità. La regolamentazione non è una “funzione”; è una struttura permanente.
- Gestione del bilancio e della liquidità. Originare e trattenere credito può migliorare il margine, ma richiede disciplina nelle provvigioni, test di stress e governance del rischio.
- Sensibilità al ciclo. In un shock macro, il bilancio proprio amplifica le perdite se l'underwriting non è calibrato.
Sezzle ha già ampliato la sua linea di credito a 225 milioni, il che aiuta a crescere. Ma quanto più si avvicina a un modello bancario, tanto più il mercato esigerà metriche di rischio creditizio e resilienza, non solo crescita e margine. L'upside esiste; il downside anche, e di solito si materializza improvvisamente.
Detto in termini di investimento: passare da un BNPL "leggero" a una struttura con charter e bilancio proprio può essere come passare da azioni a credito strutturato. Il coupon può aumentare, ma l'errore si paga con convexità negativa.
Il modello che lascia Sezzle per il settore è scomodo
Il settore BNPL ha avuto un problema di narrazione: promettere una scala redditizia mentre molti attori hanno vissuto con perdite o margini deboli. Sezzle, con 66,1% di crescita annuale dei ricavi e 133,1 milioni di utile netto, pianta un paletto. L’industria non può più dire che “nessuno” riesce a essere redditizio; ora deve spiegare perché non lo è.
Questo non rende Sezzle invulnerabile. Le sue azioni hanno già mostrato che il mercato la considera un attivo ad alta beta, e gli analisti mantengono cautela con riduzioni del prezzo obiettivo e raccomandazioni “hold” in alcuni casi. Ma obbliga a cambiare gli standard: la discussione non è più “crescita”, ma “crescita senza rompere la struttura”.
Per me, il principale rischio strategico non si trova nel BNPL di base, ma nella tentazione di sovraespandere il perimetro in due direzioni contemporaneamente: telecom (prodotto operativo) e charter ILC (prodotto regolatorio). Ognuno di essi, da solo, è già complesso; insieme alzano la correlazione dei fallimenti.
Il caso ideale è la modularità: che Mobile sia una scommessa con costi variabili e che l'ILC, se progredisce, venga costruito con controllo del rischio e governance propri, senza contaminare il motore di checkout. Quando le aziende confondono espansione con dispersione, la redditività smette di essere un scudo e diventa un'esca.
Il bilancio delle prove oggi è chiaro: Sezzle ha chiuso il 2025 con una redditività significativa e segnali di leverage operativo, e la sua sopravvivenza strutturale nel 2026 dipenderà dal mantenimento di quella disciplina mentre limita il rischio di cambiamento di regime associato alle telecomunicazioni e a una eventuale licenza ILC.
